来源：市场投研资讯
（来源：源媒汇）
作者 | 胡青木
编辑 | 苏淮
县城“贵妇”们，要买出一家上市公司了。
2026年1月中旬，深交所官网更新了植物医生的招股书申报稿，这家扎根三四线城市及县域市场，靠“高山植物护肤”标签起家的美妆品牌，在完成首轮问询回复后，继续向“A股单品牌美妆第一股”发起冲击。
截图来源于天眼查
植物医生主打的“高山”系列产品，定价多在200元至500元区间，在国货中属于中高端价位，成为部分县域消费者愿意尝试的“轻奢”选择。依靠庞大的线下渠道和多年积累的用户基础，植物医生近三年营收稳定在21.5亿元左右。
展开剩余89%但这场看似由下沉市场托起的上市梦，背后却暗藏诸多隐忧：IPO前两年突击分红1.8亿元，实控人解勇个人分走约1.49亿元；2022年至2024年连续三年营收徘徊在21.5亿元左右，几乎原地踏步；不仅门店总数不增反降、连锁体系持续收缩，更频现产品成分违规等问题，收到多张行政罚单。
如今，植物医生计划拿出近半募集资金，用于“营销渠道及品牌建设”，意图复刻贝泰妮旗下品牌薇诺娜“线下突围、线上爆发”的成功路径。然而，在国货美妆赛道竞争日趋白热化的当下，这条路并不好走。
线下扩张红利逐渐消退
植物医生的崛起，深度绑定其以加盟店为核心的线下扩张模式。
创始人、老板解勇很早就意识到，北上广深的高租金会吞噬利润，而三四五线城市的店租金成本则低很多，且当时国际大牌尚未下沉，存在较大的消费空白。通过压缩单店启动资金，植物医生将加盟门槛降至极低，配合总部提供的选址评估与供应链支持，使得低线市场的个体户也能快速开店，这种策略让其在三四线城市迅速铺开。
到2025年年中，植物医生的线下门店已达4269家，加盟店（授权专卖店）占了约九成。这种策略助其在三四线城市快速建立品牌认知，但随着化妆品行业渠道发生根本性变革，该模式正面临严峻挑战。
植物医生的线下扩张红利逐渐消退，门店数量开始出现负增长。
2024年，植物医生的加盟店数量从4124家减少至3830家，全年净减少294家，首次出现大规模收缩；这一趋势在2025年上半年仍在延续，加盟店数量进一步降至3787家。从营收表现看，尽管2024年加盟店平均单店营收同比微升至35.65万元，但2025年上半年单店营收仅为15.87万元。
相比之下，直营门店的表现同样不容乐观。2024年直营门店数量从540家降至498家，2025年上半年进一步减少至482家。虽然直营单店营收在2024年回升至158.51万元，但2025年上半年仅为74.38万元。
无论是加盟还是直营渠道，门店数量与单店营收都在萎缩。在租金与人力成本持续攀升的刚性压力下，营收下滑进一步侵蚀了门店的利润空间，这或是植物医生总门店数量出现下滑的主要原因之一。
与此同时，美妆行业线上渠道销售占比已逼近五成，“线上化”成为行业不可逆的主流趋势，但植物医生的渠道布局却明显慢了一拍。
2025年上半年，植物医生的营收仍高度依赖线下，线下收入占比高达71.34%，而在天猫、京东等传统电商平台的收入占比仅13.99%。同期，珀莱雅的线上渠道占比已超95%，贝泰妮线上占比约74%。相比之下，植物医生的渠道结构失衡问题愈发凸显。
截图来源于公司招股书
植物医生曾经引以为傲的线下规模，如今反而成了转型的“绊脚石”。靠着低门槛加盟，其曾在短短几年内把门店铺进了低线城市和县城商圈，拥有超过4000家店，但这条路如今却越走越窄。
事实上，当前消费者的消费场景早已从线下店，转向直播间下单、小红书种草的线上场景。当行业纷纷转向“内容种草+品牌直连用户”的新模式时，植物医生还在用老办法压货、搞促销、拼返点，增长自然陷入停滞。
而比渠道困境更值得警惕的，是背后潜藏的深层经营与公司治理问题。
IPO前突击分红1.8亿
植物医生的经营失衡，最直观地体现在研发与营销的投入结构上。
2022年至2024年，植物医生的销售费用分别高达7.03亿元、7.39亿元和7.43亿元，三年累计近21.85亿元，占营收比重稳定在34%左右。与之形成鲜明对比的是研发投入：2024年研发费用仅为6633万元，不到销售费用的十分之一，且较往年有所下降。
截图来源于公司招股书
更让市场议论纷纷的，是植物医生IPO前夕的分红举动。据招股书披露，2024年至2025年上半年，公司累计向股东派发现金红利1.8亿元，实控人解勇凭借直接及间接合计82.56%的持股比例，个人就分得约1.49亿元。
截图来源于公司招股书
而截至2025年6月末，植物医生账上还持有8.53亿元交易性金融资产，货币资金亦有2亿元。一边手握大笔现金进行分红，一边却又计划通过IPO募资9.98亿元。这种“先分红套现、再募资输血”的操作，不仅损害了潜在新股东的利益，也让外界对植物医生上市融资的真实需求产生了怀疑。
与此同时，除了财务层面的隐忧之外，植物医生旗下门店的合规问题频发，多次受到行政处罚，进一步暴露其内控管理的薄弱。
国家企业信用信息公示系统显示，植物医生相关主体的行政处罚信息共计20条，其中涉事主体目前仍处于开业状态的有14条。违规情形，涵盖未定期检查并及时处理变质、超过使用期限的化妆品，以及生产安全事故责任等多项，对应的罚款金额从数千元至数万元不等。
截图来源于国家企业信用信息公示系统
这些违规案例背后，是植物医生对庞大线下门店体系管控不力的现实，也与内控机制不完善密切相关，为其IPO闯关增添了更多不确定性。
针对未来如何确保直营及加盟门店不再出现违规行为，以及突击分红是否构成“上市前套现”等问题，源媒汇日前向植物医生官网披露的联系邮箱发送了问询邮件，截至发稿未获回复。
友商成功路径难以复制
在内部合规频频亮起红灯的同时，植物医生依赖线下加盟的增长模式也触及天花板，这使得其通过资本市场寻求突围与转型成为必然的选择。
植物医生此次IPO，将5.26亿元（占募资总额9.98亿元的52.67%）押注于“营销渠道及品牌建设”。招股书称，该项目将助力公司加快线上线下渠道融合发展，提升在主流电商平台的曝光与渗透能力，构建全渠道运营体系，从而更好地适应消费结构变化。
此举也被市场解读为，植物医生意在效仿贝泰妮旗下薇诺娜的线上成功路径。
截图来源于公司招股书
看起来，二者有诸多相似点：同为依托中科院昆明植物所科研背书、以云南特色植物成分为核心，品牌创立时间也相近，却在后续发展中走出截然不同的道路。
薇诺娜早年借助李佳琦等头部主播及天猫电商红利风口快速起量时，线上流量成本尚处低位，且功效护肤赛道竞争远未白热化。更关键的是，薇诺娜与植物医生一样，同为单品牌美妆布局，最初也依托线下专业渠道起步，却成功实现了向线上的转型突围，成为国货功效护肤的头部品牌。
如今，植物医生想要复刻这份成功，远比当年的薇诺娜要难。
事实上，植物医生并非没有试水线上，只是多年尝试始终难有突破。2022至2024年，其线上收入分别为5.70亿元、4.86亿元和5.19亿元，不仅未见实质性增长，反而呈现波动下滑的态势。旗下自有平台“小植商城”缺乏独立获客能力，严重依赖线下门店导流，收入从2022年时的2.76亿元萎缩至2024年时的2.37亿元。
为冲销量，植物医生2024年在线上平台将面膜作为低价引流品，虽然短期拉升了GMV，却导致产品毛利率从40%滑落至34%，不仅压缩利润空间，更可能稀释其“高山植物护肤”的中高端定位。
截图来源于公司招股书
更何况，如今的美妆线上市场早已是一片红海，薇诺娜凭借与皮肤科医生的深度捆绑，已在敏感肌护理这一细分赛道建立起强大的品牌心智和专业信任度。而植物医生虽然强调“高山植物”概念，但其核心产品如石斛兰系列的关键技术，多依赖与中科院昆明植物研究所的合作研发。
在当前线上流量成本高企的背景下，后来者需要付出远比早期高得多的代价。
与此同时，超4000家线下门店网络，曾是植物医生扎根下沉市场的核心资产，如今在转型线上的过程中，却成了难以甩掉的“历史包袱”。如何平衡线上线下利益，避免渠道冲突，实现真正的线上线下融合，是对植物医生战略定力和管理能力的巨大考验。
试图复制薇诺娜的线上路径，是植物医生突破增长天花板的必然选择，但面对截然不同的市场环境、自身沉重的路径依赖，线上转型之路注定崎岖。
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